提纲：
纵观世界企业发展史，一些企业常胜不衰，也有一些企业陷入财务困境，甚至破产。如始建于 1915 年的北京双合盛五星啤酒集团公司，有过辉煌的历史。它是中国第一家啤酒厂，1937 年在巴拿马国际博览会上获奖，多次被国家有部委评为优质产品，五星商标为北京市著名商标，解放后五星啤酒厂拥有连续40 年盈利的历史，并通过并购成为当时国内最大的啤酒集团，其主导产品五星啤酒被指定为国宴用酒，出口到多个国家。但是到上个世纪九十年代后期，由于管理不善，产品质量下降，背上巨额债务，陷入财务困境。是什么原因引发了企业陷入财务困境，企业如何能摆脱财务困境，是亟待分析和解决的问题，也是引发本文研究和写作的出发点。
目录
一、引言
（一）研究背景
（二）研究意义
1.有助于投资者的投资决策
2.有助于公司间的业务合作决策
3.有助于上市公司改善经营管理
4.有助于监管部门加强监管
二、中国上市公司财务困境原因分析
（一）导致中国上市公司财务困境的外部因素分析
1.宏观经济环境的影响
2.体制因素的影响分析
3.政策法规的影响
4.行业因素的影响
（二）导致中国上市公司财务困境的内部因素分析
1.治理结构存在严重缺陷、担保过重
2.董事会的规模
3.经营管理上的失误
4.经营杠杆的负效应
5.财务杠杆负效应
6.企业内部财务管理混乱、财务管理制度不严
三、结束语
我国上市公司陷入财务困境的原因分析【摘要】：
纵观世界企业发展史，一些企业常胜不衰，也有一些企业陷入财务困境，甚至破产。如始建于 1915 年的北京双合盛五星啤酒集团公司，有过辉煌的历史。它是中国第一家啤酒厂，1937 年在巴拿马国际博览会上获奖，多次被国家有部委评为优质产品，五星商标为北京市著名商标，解放后五星啤酒厂拥有连续40 年盈利的历史，并通过并购成为当时国内最大的啤酒集团，其主导产品五星啤酒被指定为国宴用酒，出口到多个国家。但是到上个世纪九十年代后期，由于管理不善，产品质量下降，背上巨额债务，陷入财务困境。是什么原因引发了企业陷入财务困境，企业如何能摆脱财务困境，是亟待分析和解决的问题，也是引发本文研究和写作的出发点。
【关键词】：财务困境、外部因素、内部因素、上市公司
一、引言
（一）研究背景
上市公司是资本市场发展的基础，其行为的规范和业绩的好坏直接决定了资本市场的兴衰。十多年来，尽管中国资本市场发展很快，但是受体制、机制、环境等因素影响，相当一批上市公司法人治理结构不完善、运作不规范、质量不高，制约了资本市场的健康稳定发展。特别是一批长期业绩不佳的 ST 公司为了避免暂停或退市，不惜利用改变会计政策、增加关联交易粉饰财务报表,操纵利润。因此，需要通过对企业财务状况的分析，建立上市公司财务困境的预警系统。
自1998年上海证券交易所和深圳证券交易所对上市公司状况异常期间的特别处理做出规定以来，一批因为财务状况异常或其他状况异常而被特别处理（ST）或退市风险警示处理(*ST)的公司构成了我国证券市场中的一类特殊群体并且 ST 类公司在我国上市公司总量中仍然占据着一定的比重。加强对这类处于困境阶段公司的监控不仅有利于投资者和债权人的投资决策，而且对于保持我国证券市场的健康发展也有着积极的意义。
（二）研究意义
随着全球经济一体化进程的加快，企业间的竞争日趋激烈。竞争失败的企业往往会陷入财务困境，甚至会破产。一旦企业陷入财务困境不仅对企业投资者、债权人以及其他企业相关利益者带来经济损失，而且会影响社会稳定。深入研究上市公司陷入财务困境的原因，及时准确地预测其是否陷入财务困境，以及发生财务困境后如何采取有效措施摆脱困境，都是亟待解决的问题。 由于中国实行市场经济时间短，企业发展迅速，管理较薄弱，为了提高中国企业的抗风险能力，减少财务困境带来的损失，进行企业预警管理系统的研究意义重大。 企业的财务困境的发生是有规律可循的，发生财务困境的企业往往有先兆，而且是可以预测的。寻找企业发生财务困境的规律，通过构造适合中国上市公司财务困境的预测模型，获得对那些财务状况出现严重恶化的上市公司的预警信号，不论对于投资者、债权人、经营者，还是监管者都有重大的意义。通过这样的预警，借贷者可以避免贷款的高风险投资者可以在股票价格下跌前获得财务风险的警示监管者可以对财务状况恶化的企业加强监管，有利于证券市场的规范和健康发展。因此建立有效的企业财务困境预测模型，无论在理论上还是实务上都有着重要的意义。具体来说，财务困境研究意义主要表现在以下几个方面：
1.有助于投资者的投资决策
当公司陷入财务困境时，股东的投资价值会大幅度减少。因此，如果投资者能够事前获取公司财务状况变化信息，提前预知上市公司是否会陷入财务困境，就能及时采取措施，避免损失。2.有助于债权人对债权安全性进行评估 不良贷款的增加是银行经营的主要风险，而造成不良贷款发生的主要原因是企业陷入财务困境。当公司陷入财务困境时，对于银行等金融机构和其他债权人来说，将面临无法全额收回债权、增加呆账坏账的危险。通过财务困境预测，有助于债权人事前预知债务公司是否会陷入财务困境，判断其是否具备偿债能力，从而提前采取相应的措施，避免或减少损失。对于银行，一方面加大现有债权的清收力度，避免贷款损失；另一方面可以利用预测结果判定是否贷款，或制订更为严格的贷款条件、控制贷款额度等。债券持有人则可以根据预测结果了解所投资公司偿还本金、支付利息的能力。
2.有助于公司间的业务合作决策
现代企业都是处在产业链中的某个环节，它需要与其他公司发生包括材料供应和产品销售等业务往来。这种合作链条上的某个环节发生问题，就会产生一系列连锁反应。因此，通过预测能够事先获得业务合作公司财务状况变化的信息，有助于帮助合作者作出是否合作或继续合作的决策，避免由于合作企业陷入财务困境对本企业产生的不良影响。
3.有助于上市公司改善经营管理
通过有效的财务困境预测，有助于上市公司发现经济管理中存在的主要问题，及时调整经营及财务政策，避免或延缓财务困境的发生，减少财务困境所带来的成本。
4.有助于监管部门加强监管
目前，监管机构对上市公司实施的特别处理制度，属于事后监管范畴，即上市公司财务状况恶化后才被特别处理，具有一定的滞后性。通过财务困境预测，监管部门可以利用上市公司多年财务状况的变化，进行事前监控，对于出现财务困境征兆的上市公司给予更多的关注，从而实现事前监管。
二、中国上市公司财务困境原因分析
导致公司陷入财务困境的原因是多方面的，可以概括为外部因素和内部因素。
（一）导致中国上市公司财务困境的外部因素分析
1.宏观经济环境的影响
宏观经济运行状况对企业的发展影响重大。企业在做重大决策时首先要考虑国家宏观经济运行状况，判断企业发展是否与宏观经济的变化相符，否则就容易使企业陷入困境。如当前，为了转变经济的发展方式，实现国有经济的又好又快发展，中国开始实行从紧的货币政策，并且人民币对美元升值速度加快，结果大量的出口加工的企业由于不能适应这种变化而最终陷入财务困境。
2.体制因素的影响分析
中国许多上市公司由国有企业改制而来，企业的生产经营活动受到原有计划经济体制的影响，甚至受到政府部门的过度干预， 使企业不能完全按照市场经济的规则来运作。公司的高级管理人员经营理念落后，企业经营机制没有根本转变，也没有建立起符合市场经济发展要求的现代企业制度。企业经营陷入困境与这些因素有着密切的联系。
3.政策法规的影响
国家政策、法律法规和相关制度都会影响到企业的生存和发展。国家的财政税收政策、产业政策、证券监管规定、企业会计准则以及企业破产相关法律法规都成为影响财务困境的重要因素。
4.行业因素的影响
Michael.E.Porter认为，决定企业盈利能力的根本因素是行业的吸引力。企业在行业中的竞争地位决定了企业的盈利能力的高低。在一些竞争激烈行业，如家用电器行业中的彩电企业，由于缺乏核心竞争力，只能依靠打价格战维持生存，结果使企业利润率不断降低，甚至造成部分公司严重亏损，陷入财务危机。陷入财务困境的上市公司的数量在各个行业中所占比重并不相同，这说明了行业因素的确对上市公司陷入财务困境有影响。在发展稳定的行业，企业陷入困境的可能性较小，制造业由于竞争激烈，陷入财务困境的企业就比较多。
（二）导致中国上市公司财务困境的内部因素分析
1.治理结构存在严重缺陷、担保过重
中国上市公司股本结构中限售的国家股、法人股比重很高，在上市公司的股权结构中占有绝对控股地位。而流通股过于分散，使得公众股东对上市公司缺乏有效的直接控制，导致上市公司治理机制薄弱，同时也不能形成较为完善的内部治理机制。
近年来，中国上市公司对外担保风险极度放大，严重影响了上市公司的健康
发展。上市公司不仅担保多，产生许多公司互相担保，形成了一系列担保怪圈，
如有依靠区域联盟的深圳担保圈、四川担保圈等，也有依靠某个企业集团为主的德隆系担保圈等。一旦其中某一环节出现差错，往往出现多米诺骨牌效应，殃及圈内所有上市公司。最常见的是上市公司与其控股股东之间形成的担保。如ST纵横，2002年被注册会计师两度出具拒绝意见审计报告的2001年的基本财务数据：资产：18.25亿元，负债：11.45亿元 ，利润：-2.38亿元，资产减值准备及专项坏账核销报告，共涉及金额9562万元，为大股东江苏省技术进出口公司担保17500万元。公司关联方占用的应收账款超过应收账款60%，其中仅大股东江苏省技术进出口公司占用120，694，589.54元，占应收账款总额的38.16%，子公司Sutech Industries Inc.（苏泰克公司）44，332，930.68元占14.02%，直至股权转让给太平洋建设前尚占用43，871，462.06元，占应收账款总额的28.06%。公司多年来成本核算不规范，在产品潜亏为8555万元。公司在公司治理结构方面存在重大缺陷，存在账外资金运作情况。将增发新股获得的超过10亿元资金由大股东控制。公司2001年度调减了公司以前年度业已确认的主营业务割草机销售收入3314万元、相关成本2123万元，调减主营业务机床销售收入340万元、主营业务成本248万元；公司控股子公司纵横同创软件公司2001年度调减了业已于上年确认的软件系统销售收入3450万元。由于公司确认销售收入的内控制度存在严重缺陷，注册会计师无法验证公司以前年度销售对2001年度销售收入、成本和税金的影响。公司资产账面价值存在不实现象，其中：固定资产中职工宿舍计873万元，于1998年以前参加房改却一直未作账务处理，压缩机270万元已销售而挂账未作处理。按规定，上市公司对外提供担保必须经过董事会的同意。但是ST纵横的行为却没有通过上市公司的董事会决议。 从上市公司担保活动看，尽管违规行为各不相同，但都给上市公司经营带来了不稳定因素，有的已经开始影响上市公司的正常生产经营，使得公司面临较大的财务风险。为此，中国证监会、国务院国资委在2003年联合发布了《关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知》。通知强调要严格控制上市公司的对外担保风险，要加大清理已发生的担保事项的力度，要依法追究违规对外担保行为的责任。要求上市公司全体董事应当审慎对待和严格控制对外担保产生的债务风险，并对违规或失当的对外担保产生的损失依法承担连带责任。控股股东及其他关联方不得强制上市公司为他人提供担保。上市公司不得为控股股东及本公司持股50%以下的其他关联方、任何非法人单位或个人提供担保；对外担保总额不得超过最近一个会计年度合并会计报表净资产的50%；上市公司章程应当对对外担保的审批程序、被担保对象的资信标准做出规定。对外担保应当取得董事会全体成员2/3以上签署同意，或者经股东大会批准；不得直接或间接为资产负债率超过70%的被担保对象提供债务担保；对外担保必须要求对方提供反担保，且反担保的提供方应当具有实际承担能力。
2.董事会的规模
站在防范风险角度，通常认为，董事会规模越大，意味着参与决策的相关利益者越多，对风险的考察越全面，决策过程的权力制衡就越有效。然而在中国上市公司股权长期以来存在“一股独大”情况下，往往大股东全面控制董事会。在这种情况下，外部投资者无法通过实施有效方案来影响董事会的决策，广大中小股东更失去对董事会的影响力，这给控股股东占用上市公司资金创造了有利条件。
3.经营管理上的失误
我国上市公司的经营者缺乏自主经营理念和现代经营方法，在经营中容易出现两个极端做法。一是盲目投资扩大生产，片面追求企业规模，夸大收益，忽视潜在的风险，一旦遇到市场变化，就会导致失败，使企业陷入困境。如ST万杰：盲目扩张陷入困境。2000年初万杰实业上市，正遇化纤行业走入低谷，收益普遍较低，为提高资产质量，ST万杰将其化纤产业转让给了万杰集团。主业确定为医疗服务领域。为此从国外引进的伽玛刀、诺力刀和派特等世界先进的医疗、诊断设备，力图造就了世界上最大的立体定向放射治疗中心。两年间，资产由最初的17.72亿元扩张至21.70亿元，2001年上半年，随着医疗服务市场竞争的加剧和化纤行业的振兴，公司主业又转回化纤。在化纤新材料及多功能化纤面料的生产和销售业务占公司主营业务的86%。但是第二年开始由于国内外化纤市场的需求疲软，以及原材料上涨、产品价格的下滑以及利润率下降等原因，导致ST万杰的利润总额急剧下降，由2001年的1.50亿元降至2004年的2632.76万元，降幅达82.45%。公司总资产反而由22.23亿元增加到2004年上半年的41.95亿元。大量举债形成了企业规模迅速扩张，结果使公司陷入财务困境。二是保守经营，丧失机会，在激烈的市场竞争中落后。产生这种情况的主要原因是经营者的责任与利益不配比。事实上经营者的自身利益与企业本身的业绩存在很大的相关性。
4.经营杠杆的负效应
现代企业理财原理指出，企业在经营决策时对经营成本中固定成本的利用，可为企业带来经营杠杆作用。具体的说，当销售收入或销售量不断增长时，在固定成本稳定时，企业的利润会大幅度上升，即所谓的经营杠杆利益；当销售收入或销售量降低时，在固定成本稳定时，企业的利润迅速下降，即所谓的经营杠杆风险。由此可见，经营杠杆作用是一把“双刃剑”，正确利用可为企业带来杠杆利益，反之，则会带来杠杆损失。所以企业在运用经营杠杆原理时，一定要充分考虑其双面性，不仅仅要追求经营杠杆利益，而且要防范由经营杠杆风险导致的企业财务危机。
企业因经营杠杆而导致财务危机的例子有许多，这是因为构成固定成本的因素有许多，任何因素的过量使用如大规模投资带来的过大折旧及过高的管理费用等等，在企业销量无法保证的情况下，都会发生经营杠杆风险。如ST幸福，公司2002－2004年固定资产占总资产超过70%，每年计提的折旧额超过1亿元，但是公司主营收入却急剧下降，从1998年的7亿下降到2006年的1.7亿左右，经营杠杆的负效应导致公司一直处于亏损状态。
5.财务杠杆负效应
财务杠杆效应是由于固定财务费用的存在而导致每股收益（EPS）变动率大于息税前利润（EBIT）变动率的现象。财务杠杆效应主要表现为对收益和风险的扩大效果。研究财务杠杆效应有助于企业控制风险，增加收益。财务杠杆是一把“双刃剑”，既可以给企业带来积极、正面的影响，又可能给企业带来负面、消极的影响。当总资产报酬率大于借款利率时，即企业盈利水平较高时，举债能够为企业带来积极效应，此时会增加企业价值。相反，当总资产报酬率小于借款利率时，即企业盈利水平低时，举债就会给企业带来巨大的负面效应， 加大企业财务风险，降低支付能力，蕴含财务危机，最终导致企业陷入破产。中国陷入财务困境的上市公司中，很大一部分就是财务杠杆负效应的结果。如ST盛润2006年总资产只有2800万元，负债高达16.6亿元，负债率高达5929%，属于严重资不抵债的企业，高额的财务费用压垮了企业。
6.企业内部财务管理混乱、财务管理制度不严
企业与上级企业之间以及企业内部各部门之间，在资金管理及使用、利益分配等方面存在权责不明、管理混乱的现象，造成资金使用效率低下，资金流失严重，资金的安全性、完整性无法得到保证。这种无序混乱的管理状态积累到一定程度将集中暴露出来，最终导致企业资金失控。如2005年财政部对华源集团及其下属公司的财务查账后发布的公告称，检查发现，华源集团财务管理混乱，内部控制薄弱。财政部并对ST华源公司通报，并处3万元罚款的行政处罚。
另外，企业内部财务管理人员滥用职权、营私舞弊，监察审计人员与公司业务部门勾结，内部控制发挥不了作用。或者负有监控责任的人员本身能力所限，虽然有良好的监控制度，但是执行不力，无法及早察觉违规行为，或者在违规行为发生后无法采取适当措施来避免损失扩大。这些人为的因素造成的内部控制失效同样会使企业陷入财务困境。
三、结束语
本文在回顾国内外学者对公司发生财务困境原因研究现状的基础上，对中国
上市公司陷入财务困境的内部因素和外部因素进行分析。分析结果发现导致公司陷入财务困境的原因是多方面的，包括外部因素和内部因素，财务因素和非财务因素等。重点从影响公司财务状况的内部因素入手，对发生财务困境的财务和非财务因素进行分析，结论是财务因素是上市公司陷入财务困境的直接原因，非财务因素是诱发财务困境的深层次原因；导致样本公司陷入财务困境的具体原因主要有九个方面：资产质量差，负债过度，主营业务缺乏竞争力、收益质量差， 重大项目投资失败，大股东占用资金，关联交易频繁，担保过重和期间费用过多等。那么，当下我国上市公司财务困境未来的研究方向又在何方呢？随着我国金融市场的不断完善，投资者将更多的关注财务困境与公司治理之间的关系以及企业陷入困境后重组所带来的改变。这些将成为我们未来的研究趋势，使我们能够更好地对上市公司进行监督管理、改善上市公司的业绩、保障投资者的利益不被侵害，并能够为陷入财务困境的上市公司提供脱困措施。
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